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东北证券（000686行情,爱股,主力意向） 宋晗

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东北制药（000597行情,爱股,主力意向）（000597）是我国大型制药企业之一，首要事务分为原料药、制剂和商业三大部分。其间，原料药占公司出售收入40％以上，是公司出售收入的首要来历；制剂占24％左右，商业占30％，其他事务占有的比重则很小。

维生素C是我国大宗原料药的代表产品，现在我国维生素C的产能到达约12万吨，占全世界产值的80％以上，其间我国前四大企业的出产能力就超越10万吨。公司作为四大企业中的一员，具有2.5万吨维生素C的出产能力，仅次于石药集团，位居第二位。08年公司维生素C的产值估计为2.2万吨，单价估计为80-90元/每公斤，出售额有望到达约17亿元，占公司的出售收入的份额超越三分之一，将是公司本年赢利添加的首要来历。维生素的价格在06年到达谷底后逐渐上升，08年其价格加快上升，在08年6月份到达150元/公斤的前史高点后又有所回落。跟着这一轮原料药涨势的落潮，维生素C的价格应该会回归到合理的区间。

公司出产的维生素C的本钱约为35元/公斤，首要经过中心商出售，根本上选用半年到一年的长单来组织出产和出售。公司在北美的市场份额占比较大。次贷危机导致北美区域的消费下滑对维生素C的需求有所影响，尤其是中心贸易商或许无法取得信用证等付出手法，海外出售和回款或许因而受到影响，因而09年维生素C的出售和盈余状况将不会像08年这样达观。从03年那一轮的维生素牛市可以看出，在到达60％的毛利率今后，产品的价格和毛利率水平都出现下滑。因为维生素C的财物是在2007年才注入公司，公司的维生素C出售和盈余状况没有太多的前史数据可查。但华北制药（600812行情,爱股,主力意向）的维生素C财物一直在上市公司中，从华北制药的数据中来看，04年维生素C的毛利率下降到35％，前史均匀的毛利率水平则在30％左右。

维生素C出售额在08年中期占到公司的原料药出售额70％左右。公司其他的原料药产品包含抗生素类的头孢类、磷霉素、氯霉素等，抗病毒类的金刚烷胺以及脑复康等其他产品，07年出售额在6亿元左右，其间磷霉素原料药的出售额超越亿元。这部分产品的毛利率在价格回暖后也有所上升，08年上半年的毛利率从曾经的10％左右上升到17％。因为公司大部分的原料药产品都有制剂出售，在公司加强制剂产品开展的状况下，原料药有望更多的完成内部消化，这无疑会添加这些原料药产品的附加值。

公司现在有100多个种类在市场上出售，尽管大多数都是普药种类，但公司的产品序列具有必定的特征。公司现在构成抗菌、抗病毒、精麻类、肠胃用药以及养分药等5大系列产品，现在出售额过亿的有磷霉素、整肠生和精麻产品（杜冷丁）等三个种类。假如在出售方面可以得到有用的整合和进步，公司的制剂产品出售有望持续稳步添加。

公司医药商业占公司出售额的30％，07年的出售额到达约13亿元。公司的连锁药房事务现已初具规划，现在有130家自营店和40多家加盟店，自营店数在全国的连锁药店中排名31位，07年的出售额到达约75436万元，排名第16位。不过，尽管公司的商业部分，尤其是连锁药店已有不小的规划，但因为公司的首要部分依然是医药制造业，公司自有产品在公司商业部分的出售额占比只要10％左右。假如公司可以充分利用商业资源，进步公司产品在商业中的占比，加大协同效应，将有望在添加公司产品出售的一起，进步商业事务的毛利率水平。

在不计算定向增发的状况下，估计2008年-2010年公司的每股收益为1.10元、1.15元和1.29元，估计同比添加约600％、4％和12％。公司2009年的猜测市盈率只要约8.5倍，2010年则估计为7.6倍，在医药类上市公司中处于较低水平。不过，公司首要产品维生素C的价格走势和公司搬家对公司业绩的影响尚具有必定的不确定性。因而，咱们给予公司“慎重引荐”的出资评级。

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